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¡Qué difícil es todo esto!

LA FED RECONOCE QUE TIENE POCO MARGEN PARA BAJAR TIPOS ¿QUÉ HARÁ?

José Luis Martínez Campuzano

¡Qué complicado es todo esto! debo reconocer que, hasta el momento, he sido un firme defensor de la estrategia de aumento de la pendiente en la curva de tipos. Y no ha ido mal. En estos momentos la pendiente 2-10 años treasury es de 2.4 puntos, cuando en el caso del bund es de 1.5 puntos. ¿Cómo eran estos diferenciales a principios de año? niveles de 0.9 puntos en el caso del treasury y 0.33 para el bund. Sí, ha ido muy bien. ¿Lo seguirá haciendo? reconozco que en las últimas horas me han surgido algunas dudas. Me explico. Las dudas me han surgido al leer las conclusiones de un informe elaborado por un economista de la Fed, Glenn Rudebusch. En su opinión, el escaso margen adicional para seguir bajando los tipos, ante la necesidad de seguir combatiendo la restricción financiera, podría llevar a la Fed a aplicar políticas de cantidades en el mercado. Incluso manteniendo los tipos de interés oficiales en el 1.0 %, pero forzando el descenso de los tipos de interés del mercado a muy corto plazo incluso hasta niveles nulos. De hecho, considera que esta estrategia ha podido ya ser adoptada en septiembre. De forma implícita, quizás premeditada. Claro, dos temas surgen sobre este objetivo.

La primera pasa por ofrecer la suficiente confianza sobre la estabilidad de los tipos de interés de interés a medio plazo en estos niveles. La segunda por conjugar este objetivo con la potencial merma de credibilidad, en términos de riesgo, que conlleva cambiar activos del Tesoro por otros, a corto plazo ahora (papel comercial) pero que pueden aumentar su duración en el futuro, del sector privado. ¿Justifica todo esto un diferencial tan amplio en la pendiente de la curva de tipos? también, es evidente, muchos miembros de la Fed condicionan una subida futura de los tipos de interés oficiales a la recuperación del crecimiento. Mientras restan importancia a la evolución de la inflación a corto plazo, aunque siguen considerando riesgos a medio plazo. Pero, ¿y si la caída de la inflación se acelera en los próximos meses? también, ¿y si el deterioro económico se acentúa?. Ya estamos escuchando advertencias sobre una recesión, la actual, más intensa de lo “normal”. Por lo que respecta a la inflación, ¿de verdad alguien puede mantener ahora un escenario diferente de su mayor o menor moderación en los próximos meses?.

Lo dicho: ¿y si el siguiente paso fuera “facilitar” un descenso de los tipos de interés a plazo?. Entre otros objetivos, sería muy importante para moderar los tipos de interés hipotecarios. A su vez clave para facilitar la posición financiera de las familias en la compra de vivienda y también monetizar la deuda ya existente. En las últimas dos semanas hemos visto una cierta estabilidad de estos tipos, en niveles de 6.03 % el 30 años (4.16 % el treasury del mismo plazo). Ayer destacaba como la curva 2-10 años en JGB es de 0.95 puntos, nada que ver con el nivel alcanzado por la curva de treasury. ¿Y la elevada oferta de papel para los próximos meses? pero ya hemos visto el saldo de los flujos TIC en septiembre, más de 140 bn. hasta el doble del déficit comercial de este mes. No parece existir, por el momento, una mayor presión por el papel. Y es que no estamos hablando de una Crisis de liquidez en estos momentos, aunque también es cierto que la restricción de liquidez puede aumentar con el tiempo.

Por cierto, ayer tuvimos las comparecencias del Secretario del Teoso USA y el presidente de la Fed ante el Comité de Servicios financieros del Congreso. El primero ha advertido de la elevada incertidumbre que existe sobre la duración y el impacto de la (s) Crisis. De esta forma ha pedido reservar en lo posible los fondos que aún mantiene bajo el TARP, algo más de 400 bn.$. Mientras, Bernanke ha considerado que pese a observarse alguna mejora en los mercados de crédito la restricción sigue siendo evidente.

Hay mucho por hacer. Y, quizás, más cartuchos para combatirla de lo esperado.


Saludos.